Die hohe Euroraum-Inflation belastet den Euro

Die hohe Euroraum-Inflation belastet den Euro

Die Veröffentlichung der überraschend hohen Inflationszahlen für Oktober (10,7% gegenüber Analystenschätzungen mit Median bei 10,3%) hat dem Euro nicht gutgetan. Egal, was EZB-Offizielle im Nachgang nach der letzten EZB-Sitzung äußerten, die als taubenhaft verstandenen Worte von EZB-Chefin Christine Lagarde vom vergangenen Donnerstag hallen nach.

Doch ich will gar nicht alles auf Lagardes Kommunikation schieben. Wenn die EZB (ähnlich wie andere G10-Zentralbanken) ihre Geldpolitik nicht an aktueller Inflation, sondern am fraglichen, unklaren und schwammigen Konzept eines “neutralen Zinses” ausrichtet, dann bedeutet jede nach oben überraschende Inflation, dass der Realzins (hier gemessen als Differenz zwischen Zins und aktueller Inflation) weiter in den negativen Bereich fällt.

Dabei spielt’s keine Rolle, ob die Zentralbank ein Leitzinsniveau unter, auf oder über “neutralem Zins” anpeilt.

Nur der Teil der Inflationsüberraschung, der (a) die Zentralbanker zur Revision ihrer Schätzung des “neutralen” Zinsniveaus veranlasst und der Teil, der sie (b) veranlasst, die Relation des Zins-Zielniveaus zum angenommenen “neutralen Zins” zu revidieren, mildern den negativen Effekt der Inflation auf den Realzins.

Der Teil (a) muss angesichts der Tatsache, dass die EZB in der Vergangenheit äußerst träge auf Änderungen der Welt um sie herum reagiert hat, als äußerst gering angenommen werden. Man denke nur daran, wie lange die EZB die Inflation für transitorisch hielt!

Und auch beim Teil (b) kann man sich nicht so sicher sein. Wenn Banca-d’Italia-Chef Iganzio Visco an dem Tag, an dem die desaströse Inflationszahl veröffentlicht wird, nichts Besseres zu tun hat, als zu betonen, dass Zinserhöhungen bitte nur “graduell” erfolgen sollen, fördert das nicht gerade das Vertrauen des Devisenmarktes in die Reagibilität der EZB.

Der Euro kann wohl erst nachhaltig profitieren, wenn die Inflation sichtbar nachlässt. Doch jeder Monat, der verstreicht, ohne dass solch eine Wende sich andeutet, vergrößert die Sorge im Markt, dass all die bisherigen restriktiven Maßnahmen der EZB viel zu gering sein könnten, die EZB sich also viel weiter “hinter der Kurve” befinden könnte, als die Marktmehrheit bislang vermuten dürfte.

Damit steigt das EUR-negative “Ereignis-Risiko”, was ceteris paribus eine höhere EUR-Risikoprämie und somit einen schwächeren EUR-USD-Kurs angemessen erscheinen lässt.

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Schaut auf den US-Arbeitsmarkt

Der Dollar kann aber nicht nur gegen Europas Gemeinschaftswährung zulegen, sondern auch gegen GBP und JPY. Das dürfe zum Teil der Hoffnung auf USD-positive Impulse vom kommenden FOMC-Meeting (morgen) geschuldet sein. Angesichts der tendenziell taubenhaften EZB (siehe oben) der ultra-taubenhaften BoJ (wir berichteten in den letzten Wochen) und einer BoE, die ganz andere Sorgen als die Inflation hat, wird’s für Fed-Chair Jay Powell wohl genügen, nicht allzusehr die Konjunkturrisiken zu betonen. Unter den Blinden ist der Einäugige halt König.

Nun dürfte ihm solch eine Message aber nur dann glaubhaft gelingen, wenn die Signale aus der US-Realwirtschaft nicht allzu schlecht ausfallen. Und so könnten realwirtschaftliche Daten (heute vor allem der ISM-Index für Oktober sowie die JOLTS-Daten und die Bauausgaben für September) doch wieder mehr Aufmerksamkeit auf sich ziehen, als das in letzter Zeit der Fall war.

Ich bin vorallem auf die JOLTS-Daten gespannt, zu deutsch: die Anzahl offener Stellen in den USA. Die sind zuletzt rasant zurückgegangen. Das Niveau (gut 10 Mio. offene Stellen) ist noch atemberaubend hoch. Aber der Wert ist zuletzt deutlich gesunken.

Noch vor kurzem musste man vermuten, dass einer der wichtigsten Motoren des hohen US-Potenzialwachstums ausfallen könnte. Wenn die US-Arbeitkräfte trotz steigender Löhne nicht überzeugt werden könnten, in hinreichender Zahl auf den Arbeitsmarkt zurückzukehren, würde es der US-Volkswirtschaft schwerfallen, auf ihren alten Wachstumspfad (der eines hohen Arbeitskräfte-Angebots bedurfte) zurückzukehren.

Zwar hießen hohe JOLTS-Zahlen, dass der Lohninflationsdruck hoch bleiben dürfte, was angesichts der als aktiv empfundenen Fed als USD-positiv gewertet werden müsste. Doch hießen sie halt auch, dass das Potenzialwachstum als gefährdet erschien. Und das wiederum kann man nur USD-negativ interpretieren. Überraschen die heutigen Zahlen in die eine oder andere Richtung, könnten wir lernen, welche Argument der Devisenmarkt als wichtiger erachtet.

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Auch mit kleinen Schritten kann man sein Ziel erreichen – RBA-Zinsentscheidung

Dass die Reserve Bank of Australia (RBA) ihren Leitzins heute um 25 Basispunkte (auf 2,85%) anheben würde, konnte kein ernsthafter Beobachter bezweifeln. Und eigentlich auch nicht, dass die RBA ihre Inflationserwartung nach oben revidieret hat (von 4% für 2023 im Oktober auf nun 4¾%).

AUD-Pessimisten könnten nun sagen: “Die RBA ist bereit, für einen längeren Zeitraum hohe Inflation zu tolerieren.” Lesen Sie so etwas, dann denken Sie bitte daran, dass zumindest Ihr Commerzbank-FX-Analyst diese Sicht nicht teilt.

Die RBA hat m.E. schlicht und ergreifend der Realität Rechnung getragen: Global ist der Inflationsschock bzgl. Stärke und Dauer deutlich ausgeprägter als noch vor kurzem erwartet werden konnte. Geldpolitik kann die Fortsetzung dieses Effekts bremsen. Und das tut die RBA auch, indem sie (a) ihren Leitzins heute angehoben hat und (b) verspricht, den Zinserhöhungszyklus weiter fortzusetzen.

Klar, weil andere G10-Zentralbanken (zuletzt die EZB, morgen wohl die Fed) weitaus größere Zinsschritte unternehmen, mag eine 20-bps-Zinserhöhung als Trippelschritt empfunden werden. Doch kann ich all dem Hype um Riesen- und Mega-Schritte nichts abgewinnen. Zentralbanken, die glaubhaft versichern, dass sie ihre Leitzinsen zwar graduell aber ganz bestimmt auf nötige Niveaus anheben, sind mir genauso recht.

Das sieht wahrscheinlich nicht jeder im Markt so, aber hinreichend viele. AUD-USD konnte heute Morgen ein klein wenig zulegen.

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