Devisen: Nach der Fed ist vor dem US-Arbeitsmarktbericht

Wessen Geldpolitik ist attraktiver? Ein Vergleich von Fed und EZB nach der FOMC-Sitzung

Die US-Notenbank Fed könnte bald schon die Geschwindigkeit, mit der sie ihren Leitzins (-Korridor) anhebt, reduzieren. Das ist der Eindruck, den man nach der Sitzung des Offenmarktausschusses der Fed vom Mittwoch haben muss. Und es ist durchaus vorstellbar, dass die Europäische Zentralbank (EZB) dann ihren Leitzins mit höherer Geschwindigkeit als die Fed anhebt und somit der Zinsvorteil des US-Dollars gegenüber dem Euro schrumpft.

Man könnte erwarten, dass die Attraktivität des Dollars dadurch verringert wird und EUR-USD von derzeit extrem niedrigen Niveaus wieder steigen sollte. Diese Schlussfolgerung könnte allerdings voreilig sein.

Fed-Chairman Jay Powell hat klargestellt, dass die Fed mittelfristig einen Leitzins über Inflationsniveau anstrebt. Weil auf mittlere Sicht anders die Inflation nicht nachhaltig eingefangen werden kann. Die Fed wird also nur dann ihre Zinserhöhungen beenden oder den Leitzins wieder senken, wenn sie hinreichend sicher erwarten kann, dass die Inflation deutlich fällt.

Ganz anders ist der Eindruck, den die EZB dem Beobachter vermittelt. Bei Europas Währungshütern hat man den Eindruck, dass sie von hohen Inflationsdaten zu Zinserhöhungen gedrängt werden müssen.

Aus Sicht des Devisenmarktes hat der Dollar damit einen Vorteil gegenüber dem Euro. Würde die Inflation in den nächsten Quartalen nicht oder deutlich weniger fallen, als die Zentralbanken vermuten, würde die EZB (wenn sie ihre Haltung nicht ändert) immer der Inflationsentwicklung hinterherrennen, hätte eine nur geringe Chance, sie einzufangen und würde im Ergebnis einen auch mittelfristig negativen Realzins (Zins minus Inflation) abliefern. Die Fed würde in solch einem Szenario hingegen (wenn man Powells Worten glauben darf) ihren Leitzins deutlicher anheben, als sie das derzeit plant. Letztendlich wäre auch in diesem Szenario der USD-Realzins positiv.

Man muss nicht fest daran glauben, dass dieses Szenario eintritt, um bereits heute darin einen Vorteil des Dollars gegenüber dem Euro zu sehen. Es genügt, wenn man es (a) nicht ausschließt und (b) in diesem Fall überraschend hoher Inflation an anderer Stelle in seinem Gesamtportfolio leidet. Dann sind USD-Long-Positionen eine Art Versicherung gegen dieses Szenario.

Wir haben hier ein Beispiel dafür, dass es nicht darauf ankommt, wie eine Zentralbank tatsächlich den Leitzins setzt. Letztendlich entscheidend ist aus Devisenmarkt-Sicht, nach welcher Regel eine Zentralbank ihre Zinsen setzt. Die Regel der Fed scheint geeigneter zu sein, vor bösen Inflationsüberraschungen zu schützen. Auch das macht den Dollar attraktiv. Nicht nur der aktuelle Zinsvorteil.

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USD: Jetzt kommt es noch mehr auf die Daten an

Wie oben erwähnt, wird die Fed wohl auf eine hohe Inflation mit weiteren Zinserhöhungen reagieren bzw. erst pausieren oder ihren Leitzins gar senken, wenn sie sich recht sicher sein kann, dass die Inflation fällt. Das heißt, dass es künftig umso mehr auf die Daten ankommt. Denn die Fed hat deutlich gemacht, dass eine Reduktion des Zinserhöhungstempos möglich ist, allerdings nur dann, wenn die Daten es auch zulassen.

Vor diesem Hintergrund dürfte der heutige Arbeitsmarktbericht von größerem Interesse sein. In den letzten Monaten war die Veröffentlichung fast schon langweilig, denn es bestand kaum Zweifel daran, dass der Stellenaufbau weiterhin kräftig verlaufen und der Fed damit wenig Grund liefern würde, den Fuß ein wenig von der Bremse zu nehmen.

Unsere Volkswirte rechnen heute mit einem erneut sehr soliden Stellenaufbau um 220 Tausend – etwas mehr als die von Bloomberg befragten Analysten. Nachdem der USD in den letzten Tagen deutlich zulegen konnte, dürfte es allerdings allmählich schwierig werden, weitere Gewinne zu verbuchen. Der Arbeitsmarktbericht müsste daher wohl schon sehr deutlich positiv überraschen, um den USD noch weiter in die Höhe zu schieben.

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BoE: Keine überzeugende Vorstellung

Man könnte schon fast Mitleid mit der Bank of England (BoE) haben. Es ist ohnehin schon schwer genug, abzuschätzen, wie sich Konjunktur und Inflation in den nächsten Quartalen entwickeln werden. Der Ukraine-Krieg und zu einem gewissen Teil sicherlich auch die Zero-Covid-Politik Chinas tragen zu der hohen Prognoseunsicherheit bei.

Im speziellen Falle Großbritanniens kommt dann noch das Politikchaos der letzten Wochen hinzu. Erst ging es um Steuersenkungen, nun sollen die Steuern erhöht werden. Details dazu sollen am 17. November vorgestellt werden. Da die fiskalpolitischen Maßnahmen sicherlich einen Einfluss auf Konjunktur und Inflation haben werden, muss die BoE diese in irgendeiner Form berücksichtigen. Aber wenn die Regierung selbst nicht weiß, was sie will….

Das sollte aber keine Entschuldigung dafür sein in Sachen Inflationsbekämpfung so zögerlich zu agieren, wie es die BoE tut. Denn Tatsache ist, dass die Inflation in Großbritannien zuletzt bei über 10% lag und dass der Arbeitsmarkt nach wie vor eng ist. Zwar hat die BoE gestern erwartungsgemäß ihren Leitzins um satte 75 Bp auf 3% angehoben. Erwartungen, dass es in diesem Tempo weitergehen könnte, hat sie aber sogleich einen Dämpfer verpasst. Laut BoE dürfte der Hochpunkt für den Leitzins unterhalb der Markterwartungen liegen.

Allerdings muss sich ja erst noch zeigen, ob die Inflation, so wie die BoE erwartet, in den nächsten Monaten zurückgeht. Dass dies höchst unsicher ist, räumt selbst die BoE ein. Das Risiko für die Inflation sieht sie sogar auf der Oberseite. Vor diesem Hintergrund fragt sich, ob es so geschickt ist, jetzt schon die Zinserhöhungserwartungen am Markt zu dämpfen.

Dass sie laut eigenen Aussagen entschlossener handeln würde, sollte sich die Inflation als hartnäckiger erweisen, wirkt in diesem Zusammenhang irgendwie nicht so überzeugend. Trotz der deutlichen Zinserhöhung gestern, präsentiert sich die BoE insgesamt weiterhin als zögerliche Inflationsbekämpferin. Bemerkenswert in diesem Zusammenhang ist, dass zwei der neun Mitglieder des geldpolitischen Komittees bereits gestern für einen kleineren Zinsschritt votiert hatten.

Kein Wunder also, dass das Pfund gestern nachgab. Da kaum vorstellbar ist, dass sich an der Haltung der BoE etwas ändert, dürfte es für das Pfund in den nächsten Monaten tendenziell weiter abwärts gehen.

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